盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)明年年初開始生產(chǎn)銷售丹參多酚酸，屆時(shí)由于公司的針劑營(yíng)銷隊(duì)伍已建設(shè)完畢，再加上公司有養(yǎng)血清腦顆粒針對(duì)腦供血不足已進(jìn)入神經(jīng)內(nèi)科分線營(yíng)銷，因此產(chǎn)品市場(chǎng)容量足夠大，競(jìng)爭(zhēng)不直接的前提下，放量可期，我們認(rèn)為可在這個(gè)產(chǎn)品上給予較樂(lè)觀的預(yù)測(cè)，但由于公司另一注射液產(chǎn)品益氣復(fù)脈并非單組分，因此我們不排除由于臨床路徑、按病種付費(fèi)等原因該產(chǎn)品銷售收入受到負(fù)面影響的可能性。我們將繼續(xù)跟蹤相關(guān)政策變化，維持預(yù)測(cè)公司2011-2013年EPS分別為1.30元、1.62元和2.02元的盈利預(yù)測(cè)，維持公司“買入”的投資評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)52元。

主要不確定因素。1）復(fù)方丹參滴丸美國(guó)FDAIII期試驗(yàn)進(jìn)展，2）產(chǎn)品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，3）新產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期。

昆明制藥：血塞通凍干粉針生產(chǎn)線通過(guò)GMP認(rèn)證

600422[昆明制藥]醫(yī)藥生物

研究機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券分析師：李龍俊，黃挺

事件

公司公告稱，經(jīng)國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理局專家組現(xiàn)場(chǎng)核查，根據(jù)國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理局公告2011年第93號(hào)《藥品GMP認(rèn)證公告（第236號(hào)）》，本公司于2011年12月19日獲得其頒發(fā)的《藥品GMP證書》（證書編號(hào)CN20110032），有效期至2016年12月18日。根據(jù)《藥品GMP證書》，本公司位于云南省昆明市西郊七公里的新建凍干粉針劑車間已通過(guò)GMP認(rèn)證，獲得了5年的藥品生產(chǎn)許可。

同時(shí)，公司預(yù)計(jì)2011年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)40-60%，凈利潤(rùn)范圍為1.2-1.37億，EPS范圍為0.38-0.44元。

評(píng)論

凍干粉針生產(chǎn)線通過(guò)GMP認(rèn)證，解決血塞通粉針產(chǎn)能不足問(wèn)題：血塞通凍干粉針是目前公司的拳頭產(chǎn)品，預(yù)計(jì)今年增長(zhǎng)50%以上，銷售量達(dá)到1800-2000萬(wàn)支；由于三七皂苷類注射液產(chǎn)品持續(xù)保持高增長(zhǎng)，公司不斷提高營(yíng)銷能力和加大空白省份的開拓力度，我們預(yù)計(jì)血塞通凍干粉針未來(lái)3年的年增長(zhǎng)率仍有望超過(guò)50%；目前公司血塞通凍干粉針的產(chǎn)能已經(jīng)不足，依賴委托加工來(lái)滿足市場(chǎng)需求，此次年產(chǎn)3000萬(wàn)支的新產(chǎn)能投產(chǎn)，將有望解決公司未來(lái)2-3年的產(chǎn)能問(wèn)題；同時(shí)，新產(chǎn)能的投產(chǎn)將避免委托加工可能存在的潛在質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，同時(shí)還有望進(jìn)一步提升該產(chǎn)品的毛利率。

公司前三季度收入增速加快，利潤(rùn)季度間差異縮?。?季度公司收入增速達(dá)到41%，是過(guò)去十幾個(gè)季度的收入增速高點(diǎn)；絡(luò)泰同比增長(zhǎng)50%以上，天眩清同比增長(zhǎng)50%以上，血塞通軟膠囊等口服制劑品種同比增長(zhǎng)100%以上；受益于品種結(jié)構(gòu)優(yōu)化，3季度公司毛利率31.4%，基本與上半年持平，略高于去年同期；3季度公司管理費(fèi)用較去年同期增長(zhǎng)9%，銷售費(fèi)用則大幅增長(zhǎng)73.3%，費(fèi)用大幅增長(zhǎng)導(dǎo)致利潤(rùn)增速低于收入增速；由于去年3季度當(dāng)期利潤(rùn)基數(shù)很高，導(dǎo)致公司利潤(rùn)增速遠(yuǎn)低于上半年，但公司的利潤(rùn)和費(fèi)用在前三季度更均等化。

中藥廠改革深入，有望成為新的亮點(diǎn)：公司將投資3.3億元建設(shè)中藥現(xiàn)代化提產(chǎn)擴(kuò)能項(xiàng)目，為子公司中藥廠的發(fā)展進(jìn)行布局，重點(diǎn)品種包括舒肝顆粒、清肺化痰丸、止咳丸、參苓健脾胃顆粒、板藍(lán)清熱顆等；2010年下半年公司完成中藥廠的營(yíng)銷診斷和分析，進(jìn)行了營(yíng)銷組織機(jī)構(gòu)和關(guān)鍵管理人員的調(diào)整，2011年是中藥廠的改革攻堅(jiān)年，我們預(yù)計(jì)2012年將會(huì)看到中藥廠調(diào)整的效果。

募投項(xiàng)目著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)：10月份公司發(fā)布董事會(huì)公告，擬公開增發(fā)A股股票，預(yù)計(jì)募集資金7億元，將投資于以下項(xiàng)目：國(guó)際化制劑提產(chǎn)擴(kuò)能項(xiàng)目（蒿甲醚針劑等），小容量注射液生產(chǎn)線擴(kuò)產(chǎn)提能項(xiàng)目（天眩清等產(chǎn)品），技術(shù)中心創(chuàng)新能力建設(shè)項(xiàng)目，中藥現(xiàn)代化提產(chǎn)擴(kuò)能建設(shè)項(xiàng)目（提升中藥廠競(jìng)爭(zhēng)力）。

投資建議

我們預(yù)計(jì)公司2011-2013年的EPS分別為0.428元、0.605元和0.796元。這里暫未考慮增發(fā)后的攤薄。

 我們認(rèn)為，目前公司正呈現(xiàn)出蓬勃向上發(fā)展的良好趨勢(shì)：明星產(chǎn)品血塞通和天麻素保持高速成長(zhǎng)，燈銀腦通等口服制劑有很大發(fā)展空間，中藥廠等子公司的改革值得期待，管理不斷細(xì)化推動(dòng)凈利率的持續(xù)提升。此次公開增發(fā)也進(jìn)一步體現(xiàn)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)布局的規(guī)劃。目前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)2011年業(yè)績(jī)的估值為35倍，對(duì)應(yīng)2012年業(yè)績(jī)的估值為25倍，我們繼續(xù)維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。

恒瑞醫(yī)藥：水到渠成，進(jìn)軍國(guó)際市場(chǎng)實(shí)質(zhì)性一步

 600276[恒瑞醫(yī)藥]醫(yī)藥生物

研究機(jī)構(gòu)：安信證券分析師：鄒敏

報(bào)告摘要：

伊立替康注射液通過(guò)FDA認(rèn)證，國(guó)際化戰(zhàn)略邁開實(shí)質(zhì)性的一步。恒瑞醫(yī)藥昨晚公告稱伊立替康注射液通過(guò)美國(guó)FDA認(rèn)證，成為國(guó)內(nèi)第一家注射液通過(guò)FDA認(rèn)證的制藥企業(yè)。公司后續(xù)將進(jìn)一步推進(jìn)其它制劑產(chǎn)品通過(guò)美國(guó)FDA和歐盟認(rèn)證，包括向FDA申報(bào)加巴噴丁膠囊和利培酮片的ANDA等。我們認(rèn)為，恒瑞醫(yī)藥第一家獲得注射液的FDA認(rèn)證，充分證明公司產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)與國(guó)際接軌，領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)同行。公司后續(xù)將繼續(xù)推動(dòng)伊立替康注射液的出口銷售，但由于市場(chǎng)的因素，自主品牌的制劑出口仍需要較長(zhǎng)的準(zhǔn)備期。我們認(rèn)為，制劑產(chǎn)品海外認(rèn)證不僅僅意味公司拿到了海外市場(chǎng)的敲門磚，其現(xiàn)實(shí)意義還在于保護(hù)國(guó)內(nèi)價(jià)格、保障利潤(rùn)空間，根據(jù)我國(guó)的藥品價(jià)格管理辦法，獲得海外認(rèn)證的品種將在之后的國(guó)內(nèi)招標(biāo)中能夠獲得不超過(guò)30%的溢價(jià)。目前其他腫瘤品種如奧沙利鉑等也已向歐盟提交制劑認(rèn)證申請(qǐng)。

積極開拓海外市場(chǎng)、參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)已成為公司未來(lái)戰(zhàn)略上的重要一環(huán)。未來(lái)的五年是原研藥專利到期的高峰期，國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也因此會(huì)出現(xiàn)變局，這正是中國(guó)制藥企業(yè)走向國(guó)際市場(chǎng)進(jìn)行“首仿”和做好品牌仿制藥的良機(jī)，恒瑞具有豐富的首仿藥研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，為公司加快海外市場(chǎng)的認(rèn)證提供有力的技術(shù)支持。我們認(rèn)為恒瑞通過(guò)海外認(rèn)證，占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，有望受益于專利藥集中到期給仿制藥市場(chǎng)帶來(lái)的巨大商機(jī)。

創(chuàng)新和仿制并重，平衡長(zhǎng)短期增長(zhǎng)目標(biāo)。創(chuàng)新是公司一直秉持的發(fā)展理念，但創(chuàng)新投入周期長(zhǎng)，無(wú)法滿足公司短期增長(zhǎng)的需要，而仿制品種的研發(fā)相對(duì)而言周期短、見效快，在一定程度上可以彌補(bǔ)推出創(chuàng)新品種前后出現(xiàn)的市場(chǎng)空隙，基于對(duì)仿制藥研發(fā)重要性的重新認(rèn)識(shí)，公司從去年起調(diào)整研發(fā)戰(zhàn)略，創(chuàng)新和仿制并行，以平衡公司發(fā)展的短期與長(zhǎng)期目標(biāo)。

仿制藥采取差異化策略，老品種舊貌換新顏。公司對(duì)于仿制藥的研發(fā)策略包括首仿藥、提高生產(chǎn)工藝質(zhì)量、劑型研發(fā)，當(dāng)前重點(diǎn)是對(duì)于已有品種的改進(jìn)，例如奧沙利鉑現(xiàn)在是凍干粉針劑型，預(yù)計(jì)年底拿到大輸液的批文，明年可上市參加招標(biāo)進(jìn)入市場(chǎng)銷售，而公司另一個(gè)腫瘤藥多西他賽的脂質(zhì)體劑型也正在做臨床前研究，公司通過(guò)新劑型改造延長(zhǎng)產(chǎn)品的生命周期，繼續(xù)推動(dòng)銷售增長(zhǎng)。

維持“增持-A”的投資評(píng)級(jí)和12個(gè)月目標(biāo)價(jià)36.50元。重磅創(chuàng)新藥品阿帕替尼在明年下半年有望獲批，2013年有望給公司帶來(lái)收益。公司持續(xù)的新品研發(fā)投入在未來(lái)必將帶來(lái)回報(bào)，近期公司仍以溫和增長(zhǎng)為主基調(diào)。我們維持公司2011-2013年EPS預(yù)測(cè)為0.81元、1.02元和1.32元和36.50元的目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)2012年P(guān)E約為36倍，這一估值溢價(jià)體現(xiàn)了公司在研新藥的價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)提示：公司面臨藥品整體降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；新藥品上市推廣不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；海外認(rèn)證品種市場(chǎng)接受度風(fēng)險(xiǎn)。

云南白藥調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)：白馬中的千里馬

 000538[云南白藥]醫(yī)藥生物

 研究機(jī)構(gòu)：東北證券分析師：周思立

近期我們調(diào)研了云南白藥，參觀了公司位于呈貢新區(qū)的新基地。

公司在2008年向平安壽險(xiǎn)定向發(fā)行股份5000萬(wàn)股，募集資金13.94億元，用于公司的整體搬遷項(xiàng)目。項(xiàng)目原定建設(shè)周期2年，但公司高標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)要求，力爭(zhēng)建成百年基業(yè)，累計(jì)投資約16億元，故一直到今年國(guó)慶期間才基本完成搬遷工作。目前，集團(tuán)總部、固體制劑車間、膠囊制劑車間、液體制劑車間、醫(yī)藥物流中心、研發(fā)中心、配套職工宿舍及生活設(shè)施等已經(jīng)投入使用。

新基地位于山青水秀的呈貢新區(qū)，距離昆明市中心約20公里，地鐵一號(hào)線正在建設(shè)中，未來(lái)交通方便。新基地為昆明大學(xué)城環(huán)繞，附近有云大、民大、醫(yī)大等高校，利于公司的產(chǎn)學(xué)研結(jié)合。

新廠區(qū)環(huán)境優(yōu)美，依山傍水，公司在建設(shè)中秉承“綠色低碳環(huán)保節(jié)能”的宗旨，采用國(guó)際最先進(jìn)的節(jié)能建筑設(shè)計(jì)，加大環(huán)保投入，配置新型排污處理系統(tǒng)，做到與周圍環(huán)境和諧共處。公司在車間預(yù)設(shè)了參觀走廊，并配置了參觀講解員，可以全方位觀察生產(chǎn)流程，新基地有望成為公司的形象展示中心和昆明市旅游基地。

新基地具有40余條中藥生產(chǎn)線，14種劑型的生產(chǎn)能力，中藥產(chǎn)能擴(kuò)大2-3倍，產(chǎn)業(yè)規(guī)模達(dá)到100億元以上。公司還在基地預(yù)留了二期建設(shè)用地，可再建多個(gè)符合cGMP標(biāo)準(zhǔn)的制劑車間。

投資建議：公司在完成搬遷后，產(chǎn)能瓶頸消除。公司在年初確立了“新白藥、大健康”的戰(zhàn)略目標(biāo)，白藥牙膏繼續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，“養(yǎng)元青”洗發(fā)水在快速成長(zhǎng)，未來(lái)公司還可能介入保健食品、藥妝和健康服務(wù)等領(lǐng)域。我們預(yù)測(cè)公司三年的EPS分別為1.75元、2.18元和2.61元，目前估值偏高，但公司管理層優(yōu)異，上市近20年一直在穩(wěn)定快速增長(zhǎng)，我們認(rèn)為公司是“白馬”股中的“千里馬”股，值得長(zhǎng)線投資者繼續(xù)關(guān)注，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

康美藥業(yè)：增持股份，提振市場(chǎng)信心

 600518[康美藥業(yè)]醫(yī)藥生物

 研究機(jī)構(gòu)：東方證券分析師：江維娜，李淑

事件：

公司公告在11月21日、22日通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)增持本公司股份102萬(wàn)股，增持后公司持有股份為30.25%，增加0.04%。同時(shí)公司擬在12個(gè)月內(nèi)繼續(xù)增持不超過(guò)2%的已發(fā)行股份。并承諾在后續(xù)增持計(jì)劃實(shí)施期間不減持所持有的本公司股份。

研究結(jié)論：

增持股份提振市場(chǎng)信心，13元將成為“市場(chǎng)底”。2011年以來(lái)由于中藥材貿(mào)易量大幅增加，市場(chǎng)擔(dān)心公司在藥材價(jià)格波動(dòng)情況下的持續(xù)盈利能力，公司股價(jià)走勢(shì)較弱。然而公司作為中藥飲片行業(yè)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈最長(zhǎng)的企業(yè)，同時(shí)擁有中藥材三大市場(chǎng)、品牌紅參新開河這兩大稀缺資源，業(yè)績(jī)?cè)鏊俑鶕?jù)我們的盈利預(yù)測(cè)能維持在50%左右，目前估值對(duì)應(yīng)12年估值17.71倍，在醫(yī)藥股中也相對(duì)較低。此次公司連續(xù)兩天增持本公司股份，我們認(rèn)為公司開始增持的價(jià)格短期將成為較為有力的“市場(chǎng)底”，此次增持作為大股東的一種姿態(tài)將有效提振市場(chǎng)信心，因此從一定程度上來(lái)看，股價(jià)13元是可以長(zhǎng)期買入公司的安全邊際。

 中藥信息化、電子商務(wù)化。11月12日康美中藥信息服務(wù)中心開始試運(yùn)營(yíng)，為藥商提供各種質(zhì)檢、求購(gòu)、廣告、咨詢等服務(wù)，并且篩選出42家優(yōu)質(zhì)誠(chéng)信商戶作為康美中藥網(wǎng)的指定信息采集點(diǎn)，我們認(rèn)為公司在中藥信息化、電子商務(wù)化方面又邁進(jìn)了實(shí)質(zhì)性的一步。

　康美中藥城本月內(nèi)搖號(hào)認(rèn)購(gòu)商鋪，中藥材交易市場(chǎng)有獨(dú)特性。11月15日亳州康美中藥城公開認(rèn)籌，預(yù)計(jì)月底之前可以開始搖號(hào)認(rèn)購(gòu)，根據(jù)我們的調(diào)研和估計(jì)，商鋪的銷售價(jià)格可能會(huì)在7500-12800元/平方米之間，目前認(rèn)購(gòu)踴躍。雖然投資者認(rèn)為中藥城的商業(yè)模式類似于A股上市公司中的小商品城，但我們認(rèn)為中藥材交易市場(chǎng)無(wú)論是從被交易的商品本身還是從其歷史文化底蘊(yùn)方面都有其獨(dú)特性，其獨(dú)特性又構(gòu)成了藥材交易市場(chǎng)的進(jìn)入壁壘。

成都產(chǎn)能建成開始試生產(chǎn)，部分緩解產(chǎn)能瓶頸。本月成都的中藥飲片產(chǎn)能已經(jīng)建設(shè)完畢并開始試生產(chǎn)，預(yù)計(jì)完全投產(chǎn)后可以增加產(chǎn)能20-30%，而北京產(chǎn)能的土建也已經(jīng)完成，預(yù)計(jì)明年年中后可以開始投入使用，這兩塊新產(chǎn)能投產(chǎn)后中藥飲片的產(chǎn)能將增長(zhǎng)50%以上。

維持公司買入評(píng)級(jí)。考慮到公司此次增持提振市場(chǎng)信心，13元將有望成為“市場(chǎng)底”，維持預(yù)測(cè)公司11-13年EPS分別為0.52元、0.75元、1.00元。公司上下游一體化，藥材交易市場(chǎng)和新開河紅參兩塊業(yè)務(wù)是不可復(fù)制的資源，預(yù)期3-5年內(nèi)可能實(shí)現(xiàn)10億左右收入規(guī)模，中藥飲片產(chǎn)能今年年底到明年有望開始逐步釋放，維持公司買入的投資評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18.2元。

海正藥業(yè)：現(xiàn)金充沛，繼續(xù)快速穩(wěn)增

600267[海正藥業(yè)]醫(yī)藥生物

研究機(jī)構(gòu)：天相投資分析師：彭曉

2011年1-9月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.29億元，同比增長(zhǎng)10.84%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)4.17億元，同比增長(zhǎng)39.23%；歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)3.50億元，同比增長(zhǎng)44.22%；基本每股收益0.68元/股。

收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，出口業(yè)務(wù)快增。公司醫(yī)藥工業(yè)收入保持18%左右較快增長(zhǎng)。醫(yī)藥商業(yè)收入保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。其中，由于柔紅霉素產(chǎn)能提高及新增抗腫瘤系列藥物生產(chǎn)技改項(xiàng)目2011年繼續(xù)放量，抗腫瘤藥收入同比增長(zhǎng)30%以上?？辜纳x藥及獸藥收入也同比增長(zhǎng)近30%。從銷售區(qū)域來(lái)看，公司定制業(yè)務(wù)和海外市場(chǎng)開拓較好，出口收入增長(zhǎng)近50%。

毛利率基本保持穩(wěn)定。公司綜合毛利率為28.68%，由于調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，僅同比略降0.24個(gè)百分點(diǎn)。其中，辛伐他汀、普伐他汀產(chǎn)品價(jià)格下降較快，公司心血管藥毛利率同比明顯下降。抗寄生蟲藥及獸藥因新產(chǎn)品增加及出口毛利率同比大幅提升。公司期間費(fèi)用率同比下降2.90個(gè)百分點(diǎn)，覆蓋毛利率下降，使利潤(rùn)增速大于收入增速，保持快速穩(wěn)增。

現(xiàn)金及營(yíng)運(yùn)資金充沛。公司今年3月和8月先后發(fā)行股票及債券，目前現(xiàn)金充沛，貨幣資金已達(dá)14.99億元。

產(chǎn)品升級(jí)制劑出口是公司未來(lái)看點(diǎn)。目前，公司原料藥中共有24個(gè)產(chǎn)品獲得美國(guó)FDA的批準(zhǔn)，17個(gè)產(chǎn)品獲得歐盟EDQM批準(zhǔn)，領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)同行業(yè)企業(yè)。制劑方面，公司口服固體制劑已率先進(jìn)入歐盟市場(chǎng)，他克莫司膠囊已于2010年8月獲批在歐盟29個(gè)成員國(guó)上市，并于2011年一季度開始銷售。

這也是中國(guó)制藥企業(yè)首個(gè)在歐美規(guī)范藥政市場(chǎng)銷售的首仿藥品種。目前，公司富陽(yáng)口服固體制劑項(xiàng)目部分生產(chǎn)線通過(guò)國(guó)內(nèi)GMP驗(yàn)收開始生產(chǎn)。隨近二年富陽(yáng)出口基地多條新生產(chǎn)線的逐步投產(chǎn)，及國(guó)際化認(rèn)證完成，公司產(chǎn)品將實(shí)現(xiàn)由原料藥到仿制藥再到創(chuàng)新藥的產(chǎn)業(yè)升級(jí)，是公司未來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的動(dòng)力。

獸藥業(yè)務(wù)值得期待。2011年3月公司先后與與美國(guó)禮來(lái)公司動(dòng)物保健品部、美國(guó)輝瑞公司獸藥保健品部等簽訂的采購(gòu)訂單；并與輝瑞亞太生產(chǎn)有限公司簽訂了CA獸用藥的供貨協(xié)議。獸藥及動(dòng)物保護(hù)業(yè)務(wù)仍將將帶動(dòng)出口保持快速增長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2011-2013年EPS分別為0.91元、1.17元和1.41元，最新收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)的動(dòng)態(tài)市盈率分別為38倍、30倍和25倍。公司為國(guó)內(nèi)特色原料藥出口先鋒，正處于向制劑出口轉(zhuǎn)型期，成長(zhǎng)性良好，維持“增持”的投資評(píng)級(jí)。