美國生物技術公司上市怪象：　　

眾所周知，IPO是創(chuàng)投退出的途徑之一。風險投資者經(jīng)過好幾輪的投資，終于有機會套現(xiàn)，于是將被投企業(yè)扶植上市，經(jīng)過一定禁售期之后，逐漸賣出自己的股份，從而獲得投資本金和投資收益。

一般來講，投資越早、周期越長，收益也會相對高些。但這也不是絕對的，這幾年在美國上市的生物技術股多半會跌破發(fā)行價。與投資谷歌和FaceBook動不動就幾十倍、幾百倍甚至幾千倍的收益相比，當然不可同日而語。

現(xiàn)在，IPO的游戲規(guī)則有顯著變化，內(nèi)部人必須認購IPO出售的股份，而這并不是公司上市所要求的硬性規(guī)定。　　

內(nèi)部認購“定心丸”　　

在上世紀90年代，從來沒有聽說VC必須要在所投資的公司IPO時，買入公開募集資金所發(fā)售的股票，買入IPO的發(fā)售股是很少見的情況。

但是現(xiàn)在，內(nèi)部人必須認購IPO發(fā)售股已經(jīng)是生物技術領域公開的秘密。大部分生物技術公司上市之所以能得到認購和定價，主要是因為其內(nèi)部股東參與認購，如果內(nèi)部股東不想認購，IPO就很難發(fā)行或定價。現(xiàn)在，IPO幾乎與典型私募沒有多大區(qū)別，內(nèi)部股東需要買入三分之一或三分之二的募集資金量，來促成融資。而技術類或IT類企業(yè)上市從來沒有這么苛刻的要求。

有人統(tǒng)計自2010年1月以來的18項IPO資料發(fā)現(xiàn)，無論是平均數(shù)和中位數(shù)，內(nèi)部股東的認購率均為34%。在所有募集的12億美元中，接近3.5億美元來自VC投資者或內(nèi)部股東。這部分資金量相當于過去16個月VC資金量的10%。其中5個IPO項目VC內(nèi)部股東買入的資金量占50%以上，BG醫(yī)藥公司更是有72%的資金來自內(nèi)部投資人。

這么高的比例，其實已經(jīng)很難稱之為IPO公開招募了，基本上只能算作是掛牌交易，賣新股給風險投資者。Ironwood公司上市時，所募集的1.85億美元中，有7400萬美元來自內(nèi)部股東和風險投資機構。這看起來是有點多，因為在過去10年中，風險投資者一共向公司投入了3.5億美元。該公司CEO說，公司上市還是內(nèi)部股東在唱主角，有點“受騙”的感覺。知情者表示，即使是聰明的交叉投資者，即在公司后期私募參股的對沖基金，也無法保證在IPO定價時能平穩(wěn)輕松。　　

與股價相聯(lián)度不高　　

這些公司上市后的表現(xiàn)特別令人關注。有內(nèi)部人買入IPO股票的公司，股價平均上漲19%，中位數(shù)上漲10%，其中Aegerion（AEGR）和Endocyte（ECYT）兩家公司股票翻了2倍。

那么，是否有內(nèi)部人買入IPO股票后市表現(xiàn)就會明顯變好？有人重點關注了這些股票的表現(xiàn)，試圖找出其股票表現(xiàn)業(yè)績與內(nèi)部人買股的關聯(lián)度。盡管統(tǒng)計樣本還不夠，但可以初步看出，這些參與投資反而是成反比，也就是投資者和普通股民不太喜歡有內(nèi)部人在IPO時新買入股票這一事實。

其他因素，比如公司多大比例的股份會在上市時被出售，IPO總體募集資金數(shù)和股票數(shù)。但沒有一項與內(nèi)部人參與度和IPO上市后表現(xiàn)有關聯(lián)。所以，怎樣才能成功IPO?那就要讓大藥廠承諾會買入10%以上的股份，找那些可以投資IPO股的投資者，或請求外部投資者買入三分之一的IPO發(fā)售股份，另外就是交叉投資者（比如有對沖基金）的投資會加分。至少有這些投資者就不會有傷害。如果預計即將IPO，也可再做一輪小融資。有這些因素的配合，IPO就會比較順利。

由于IPO需要內(nèi)部投資者參與這種現(xiàn)象不會馬上消失，所以信息溝通更加透明和暢通對上市會有幫助。由于生物技術公司投資周期很長、風險很大，不是所有投資人都能看得明白。內(nèi)部人買入股份，至少是給新的投資人吃顆“定心丸”。作為內(nèi)部人，以IPO發(fā)行價參股還是物有所值。目前的行情是，離上市時間越近，就越難找到外部投資者，所以要想上市，要么事先融資充足，要么上市前捆綁內(nèi)部股東一起邁入IPO新股，這就是今天的生物科技IPO行情。

對于風險投資機構而言，并非所有投資者都被允許投資IPO股票，新募集的資金必須事先得到LP的同意，否則將無法承諾在IPO時認購一定比例股份，就有可能成為永久的股東。這可不是鬧著玩的。